一

宏觀

1. 經濟數據見底

四季度GDP增速盡管繼續下滑至4%，但經濟見底的意味較為明顯，未來需求端和供給端兩方面的增長都仍然有不同變量支撐。

從需求端看，消費不振還在持續，12月社零總額同比增長1.7%，實際同比出現了2020年6月消費恢復以來的首次負增長。

固定資產投資全年增長也低于預期，2021年同比增長4.9%，其中地產由上半年的拉動因素變為下半年的拖累因素，全年增長4.9%，基建增速也持續下滑，全年增長0.4%。制造業投資全年增速13.5%，是投資活動中表現最好的領域。

2021年的外需在全球疫情繼續蔓延、中國產能優勢支撐下，繼續保持高速增長，保持了較快增長。

總體看2021年，除了外需以外，投資和消費面臨動能弱化的壓力。但2022年在外需和投資兩個領域的增長空間是可期的。首先，來自外貿領域的動能仍在，全球疫情持續蔓延下，中國產能優勢猶在，且產品競爭力和業務粘性增強。投資領域中的地產、基建和制造業投資則預計分別受到政策邊際放松、財政政策加碼以及工業綠色轉型需求等拉動，后續增長的空間被打開。

從供給端看，12月工業增加值同比增長4.3%，環比增長0.42%。2021年三季度以來持續恢復。工業生產的能源、價格等方面的壓制因素預計將在未來繼續弱化，下半年以來產能波動擴張的態勢預計能夠延續。

總體看，在穩增長政策環境下，信用寬松、財政資金投放以及前期政策糾偏都將支撐未來中國經濟在需求和供給兩端的多方面改善，見底回升在望。

2. 降息支持穩增長

1月17日人民銀行開展7000億元中期借貸便利（MLF）操作和1000億元公開市場逆回購操作。中期借貸便利（MLF）操作和公開市場逆回購操作的中標利率均下降10個基點，分別降至2.85%、2.10%。

（1）去年兩次降準后，央行此次降息的原因和背景是什么？

上月20日，在連續兩次全面降準之后，一年期LPR報價下調5個BP，金融機構分析認為兩次降準降低了銀行的資金成本，下降幅度可能達到了報價行對LPR報價的5個BP最小步長。近期，12月金融數據再次不及預期，機構對未來降息的預測和呼喚也變得更強烈。

降息的必要性，還是體現在對實體經濟的支持必要性較大。經濟下行壓力加大，尤其是增長動能弱化，前期的兩大需求驅動因素（地產和外需）已經在2021年下半年開始弱化。調控政策對地產交投的打擊在未來短期內較難恢復，同時外需在高基數、海外經濟恢復的情況下也難有持續明顯的增長。在此背景下，2021年12月金融數據再次不及預期，人民幣信貸擴張未提速，票據融資明顯高增，驗證了寬信用政策尚未傳導至實體經濟微觀主體，銀行為了完成業績指標，票據沖量意味明顯。

市場認為宏觀政策不僅實施速度比預期慢，還存在比價明顯的時滯。貨幣政策已經逐步由“寬貨幣、穩信用”轉向“寬貨幣、寬信用”，但經濟主體仍然需要等待財政資金的投放和產業政策的逐步出臺。在傳導和時滯的相互博弈之下，降息以加快政策效果傳導速度的必要性在加大，未來小幅降息，或能夠釋放更強烈的寬松政策信號，進一步刺激實體經濟融資意愿。

（2）本次降息力度和時間點是否符合預期，為什么？

結合此前市場和機構對降息的預測，此次降息并未明顯超預期。四季度GDP和12月經濟數據公布后，經濟見底意味明顯，穩增長的力度加大和節奏加快的呼聲更大，此時降息體現了及時性，力度也相對較大，體現了穩增長政策力度的要求。

（3）預計會對實體經濟和資產市場帶來什么樣的影響？尤其是接下來的LPR利率是否會隨之調整？

一年期的LPR預計跟隨調降10個基點，五年期LPR在期限利差補償和地產調控維穩的影響下可能調降5個基點。

降息在釋放更強烈穩增長政策信號的同時，將邊際改善實體經濟的融資需求，加強貨幣創造機制，形成更多存款和資金，用以消費和投資。

對股市而言，一方面實體經濟流動性的一部分可能會流入股市，另一方面利率降低以后，未來現金流折現增加，尤其利好估值敏感性的科技、成長股。

對樓市而言，流動性進入樓市的難度要更大一些，主要是因為房地產調控本身依然嚴厲，盡管供需兩端的融資環境有所放寬，但三線四擋、房貸集中度的政策具有剛性，房地產市場的杠桿具有“天花板”。不過，若未來五年期的LPR有所調降，則將直接助推住房購買的融資擴張。

對債市而言，政策利率對債市收益率變化的影響非常明顯，政策利率下降后往往能夠看到債市收益率降低、價格上漲。不過降息之后，寬信用之下的社融有望實現2022年“開門紅”，加之財政政策可能發力，社融上行，銀行合意的配置資產增加，債券的吸引力可能會略有下降。因此債券收益率下行的空間有限，窄幅波動的概率較大。

二

利率債

1.市場回顧：市場博弈加劇

上周1年期國債收益率下行3.6BP至2.18%，5年期國債收益率下行5.4BP至2.61%，10年期國債收益率下行2.9BP至2.79%，30年期國債收益率下行3.3BP至3.32%，國債收益率曲線全線下行。

資金面來看，上周央行公開市場操作凈投放100億，其中有400億逆回購到期，共投放500億逆回購。本周預計將有5500億資金到期，其中包括500億逆回購和5000億MLF。當前市場對于貨幣政策的關注度非常高，因此央行本周對于MLF的續作將會影響市場的情緒。上周，市場流動性邊際收緊，隔夜利率由2%左右上升至2.4%附近。

供給面來看，上周利率債凈融資額為2780億，環比增加2378億；其中國債和地方政府債凈融資額為1310億、563億。

基本面來看，我國12月CPI同比增長1.5%，PPI同比增長10.3%，環比均出現明顯回落，且均低于市場預期，通脹壓力明顯下降。12月社融增速為10.3%，當前社會融資需求已經低位企穩并開始小幅回升，寬貨幣、寬信用的需求和空間值得期待。

政策面來看，1月10日，國務院常務會議召開，部署加快推進“十四五”規劃《綱要》和專項規劃確定的重大項目，提出盡快將去年四季度發行的1.2萬億元地方政府專項債券資金落到具體項目，并抓緊發行今年已下達的專項債，用好中央預算內投資，財政發力開始顯現。

2.投資展望：利率市場應抓長放短

近期，利率債市場的博弈加大，雖然大家預期的方向一致，但對于預期何時能夠落地、以及預期實現的力度仍有分歧，因此債市處于震蕩。主要影響包括以下幾個方面：

1）美聯儲政策的預期管理較為提前，對于今年全年的縮債、降息 、縮表等全方位的緊縮政策均在開年就全部拋向市場，沖擊全球的流動性及風險偏好。而預期到實操之間仍有很大的彈性空間，美聯儲對市場釋放的信號可能鷹、鴿交錯，這會對國內的政策預期產生擾動。

2）當前債券市場短期來看，仍具有諸多不確定性，包括國內疫情擴散、春節臨近市場對于現金需求加大等，多空交織；但這些不確定性已經被市場充分定價，除非出現其他的黑天鵝事件，否則很難引起大幅度的波動。

3）當前宏觀經濟數據局部偏弱、通脹壓力有所緩解，市場對于降息的預期再次燃起，但炒作的情緒已經比2021年下半年更為理性和克制，因此市場波動不大。?

當前，影響債券市場的長期因素以明牌為主，短期仍然反復多變，難以把握。因此建議把投資周期的視野拉長，注重長期配置而非短期博弈。影響債市的主線當前仍是貨幣政策的寬松程度，因此如果債市出現回調仍是可以配置的時機。

三

信用債

1. 信用債：債券發行及到期償還情況

一級市場信用債（包括短融、中票、PPN、企債和公司債，AA以上，發行截止日）共發行379只（上周283只），總發行量3616.37億元，總償還量1909.24億元，凈融資額1707.13億元。

2. 信用債：發行行業情況

分行業看，除金融業外，共發行2844.28億元，建筑業、綜合、制造業、交通運輸、倉儲和郵政業發行金額占比較靠前。

3. 信用債：負面事件

1月10日-1月16日，3只信用債發生違約或評級下調（不含金融業）。

美尚生態(300495)：主體下調至BB+（聯合資信）。

蘭州建設：前次評級為Ba1,本次評級為Ba2

遵義道橋：維持公司主體信用等級為AA+，將評級展望由穩定調整為負面（中證鵬元）。

四

A股一級市場

1.A股融資情況

上周A股市場總募資金額為66.6億，全為IPO發行募資。

上周共發行5只新股，總募資規模為66.6億。網上加權平均中簽率為0.0217%（上上周為0.0419%）。

上周發行的新股中，主板2只，募資合計13.8億；創業板2只，募資合計39.3億；科創板1只，募資合計13.4億。本周將有8只新股發行，其中創業板5只、科創板3只。

2. A股上市情況

上周A股市場總上市金額為780.8億，其中新股上市176.3億，增發上市104.5億，可轉債上市500億。

上周有7只新股上市，總規模為176.3億；其中主板1只，規模合計4.4億元；創業板3只，規模合計54.1億；科創板3只，規模合計117.7億。

上周創業板股票上市首日平均漲幅為38%（上上周為98%），發行的3只新股中有2只出現破發；其中唯科科技上市首日收盤漲幅為-6%，按照64.08元/股的發行價計算，中一簽虧損0.19萬；星輝環材上市首日收盤漲幅為-9%，按照55.57元/股的發行價計算，中一簽虧損0.25萬。上周科創板股票上市首日平均漲幅為1%（上上周為-6%），發行的3只新股中有1只出現破發；翱捷科技上市首日收盤漲幅為-34%，按照164.54元/股的發行價計算，中一簽虧損2.8萬。

3. A股解禁情況

上周共63只股票解禁，解禁總規模為936.4億；本周預計將有68只股票解禁，預計總規模為1353億。1月份，預計總解禁規模為4983億，預計環比減少21.5%，同比增加24.9%。

五

A股二級市場

1.A股市場表現：市場延續弱勢調整

上周，A股市場寬幅震蕩，主要指數以下跌為主，其中上證綜指下跌1.6%，深證成指下跌1.3%。大盤藍籌股為主的上證50深跌2.6%，而代表科技股的創業板上漲0.7%、科創50上漲0.5%。

風格來看，規模因子和成長因子全面失守，其中大盤價值下跌2.7%，大盤成長下跌1.6%，小盤價值下跌1.4%，小盤成長下跌1.2%。

題材來看，受疫情擴散的影響，新冠檢測指數上漲超20%；與此同時，基因檢測、血液制品、生物疫苗等板塊漲幅居前；新能車相關板塊本周初延續跌勢，但受乘聯會報告的刺激，低開高走。此前基建板塊受財政刺激預期的影響大幅走高，在炒作情緒冷卻后，上周深度回調；消費領域，白酒和家電雙雙回落。

行業來看，醫藥生物（2.4%）、電氣設備（2.1%）、有色金屬（1.7%）等行業漲幅居前；建筑材料（-6.9%）、家用電器（-5.6%）、建筑裝飾（-4.9%）等行業跌幅居前，本周房地產與基建相關領域出現反轉。

指數層面，當前估值水平較低的為：科創50（0.5%分位）、中證500（3.4%分位）。行業層面，當前估值水平較高的行業為：社會服務（85.2%分位）、電氣設備（77.6%分位）等；當前估值水平較低的行業為：房地產（4.1%分位）、非銀金融（6.1%分位）、環保（7.1%分位）等。

2.A股資金表現

上周A股市場明顯縮量，日均成交額為1.07萬億，環比減少12.6%。兩融余額環比減少46億至1.81萬億，其中融資余額減少18億至1.7萬億，融券余額減少28億至0.109萬億。

上周主力資金凈流出1422億，北向資金凈買入74億。分行業來看，所有行業均呈凈流出態勢，其中綜合（-3.9億）、休閑服務（-6.8億）、通信（-7.7億）等板塊主力資金凈流出最少；機械設備（-117.5億）、電子（-113.4億）、醫藥生物（-112億）等板塊主力資金凈流出最多。

3.A股投資展望

新年第二周，A股市場日內震蕩加大，投資者情緒延續疲弱。在去年的熱門賽道遭遇殺估值后，市場并沒有新的題材挺身而出。當前板塊間輪動速度非常快，新年前兩周的風格已經發生分歧。但并不代表風格再次出現反轉，當前高估值板塊仍然延續殺估值。

新年來，A股市場之所以不斷殺跌，主要有以下幾個原因：

（1）殺估值+風格切換。從近兩周的市場表現來看，去年的熱門賽道因估值過高、機構撤離等因素遭遇踩踏式下跌；與此同時，市場風格出現高低切換，從歷史來看，風格切換一般容易發生在回調之時。

（2）美聯儲貨幣政策加快收緊。美聯儲在會議紀要中體現出鷹派預期，全球風險資產均遭到重挫，特別是對成長風格沖擊更為明顯。與此同時，美聯儲偏緊的貨幣政策會限制我國的貨幣政策空間。今年經濟下行壓力較大已成為共識，而股市表現與經濟下行周期一般會錯位，因為逆周期調節的刺激政策會對股市情緒形成支撐。

整體來看，雖然市場波動較大，但主要體現為日級別的大漲大跌，而指數的周度漲跌幅并沒有想象中的恐怖。短期來看，既然當前處于業績真空期，可關注財政利好的板塊，短期建議關注數字經濟、冬奧會、新能車等板塊；長期來看，投資者仍然不必恐慌，市場下行的空間預計不大，關注低估值防御板塊和充分回調的政策板塊。

六

貴金屬

1.黃金市場：美元支撐金價，但上行壓力仍大

上周，國際黃金價格先揚后抑，周漲幅為1.2%。上周，美元指數大幅走低0.6%，10年期通脹預期繼續回落至2.44%。

上周黃金價格低位反彈，主要原因如下：

1）美聯儲公布的12月會議紀要中，超預期釋放鷹派信號；但在1月12日國會聽證會上，鮑威爾雖然維持鷹派，但明確表示加息計劃不應影響經濟和就業，這緩和了市場對于快速收緊貨幣政策的擔憂。

2）雖然上周通脹預期有所降低，但是美國當前的通脹壓力仍然不小。上周公布的美國12月通脹數據顯示，CPI同比上漲7%，為1982年6月以來的最大漲幅；與此同時，在奧密克戎肆虐之際，供應鏈仍無法暢通，疊加原油價格高企，全球通脹壓力可能居高不下。在此影響下，美元指數不斷走低，推升金價。

3）歐美疫情持續發酵，全球的經濟增長預期被下調，也引發了市場的擔憂，避險情緒在一定程度上支撐金價。

當前，美國的就業壓力明顯緩解，美聯儲的加息和縮表只是時間問題，這對金價形成壓制。短期來看，通脹仍將會成為引導黃金價格波動的重要因素。而美聯儲貨幣政策的大招已經向市場展示，以作預期管理，變化的只會是節奏和小范圍的調整，貨幣政策緊縮周期已然開啟。

2.白銀市場

上周，國際白銀價格跟隨黃金價格反彈，周漲幅為2.7%，當前金銀價格比在79左右。

七

大宗商品

原油市場：慣性上漲后建議謹慎看待

上周，國際原油價格繼續沖高，布倫特原油周漲幅為5.8%，收于84.3美元/桶附近。

上周，此前影響原油供給的諸多因素均出現明顯修復。哈薩克斯坦國內形勢得以控制，正逐步恢復正常，儲量達255億桶的最大油田正常運營；利比亞原油也逐步增加，該國原油日產量已經恢復到90萬桶，供應短期的擔憂有所緩和。

需求方面，多家機構認為疫情對原油的影響不大，EIA短期能源展望報告調增2022年全球和美國原油需求增速，同時大幅調減2022年美國原油產量增速。截至2022年1月7日當周，美國原油庫存環比減少455萬桶至4.13億桶左右，已經連續7周去庫存。

與此同時，美元指數大幅下降也支撐原油價格不斷走高。

正如上周所說，供給端的擾動屬于短期因素；而需求端的復蘇才是長期變量。當前，推升油價上漲的主要原因是在需求復蘇的同時，全球原油產能缺乏想象空間，而OPEC+當前仍處于強控供應的階段，因為從OPEC+的角度來看，今年原油供過于求可能性極大，因此雖然油價高企，但仍需通過控制產量來減弱今年全年的供給壓力。

當前油價已經再次觸及前期高點，以美國為首的原油需求大國為了控制通脹，可能會再次出臺抑制油價的方案。

因此，當前油價可能陷入高位震蕩的格局，上漲空間不宜樂觀。

【注：市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本訂閱號所載信息或所表述意見僅為觀點交流，并不構成對任何人的投資建議。】

本文由公眾號“蘇寧金融研究院”原創，作者為蘇寧金融研究院高級研究員陸勝斌、陶金，封面圖來自壹圖網。

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編輯：孫江永毛德芬

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