一

宏觀

1.央行頻繁多次降息，釋放明確信號

時隔1月，央行再次重啟14天期逆回購操作。1月24日人民銀行以利率招標方式開展了1500億元14天期逆回購操作。中標利率2.25%，較上次操作2.35%下降10個基點。央行重啟14天逆回購操作，利率協同7天逆回購下調10個基點，一方面順應了近期降息的節奏，并維護利率短期期限的匹配度，避免銀行對短期不同期限資金的拆放行為扭曲，另一方面延續了前期跨月流動性調節的風格。操作規模與前期相比略大，體現了對跨月和春節流動性的呵護。

央行在1月份降低了逆回購、MLF利率10個基點，隨后一年期LPR報價調低10個基點，5年期調低5個基點。上周五央行再次降息，調低了常備借貸便利（SLF）隔夜、7天和1個月的利率10個基點。本周一央行重啟14天逆回購，利率也調降10個基點。由于SLF是央行構建的利率走廊的上限，超額準備金利率是下限，逆回購利率是利率走廊中樞。因此，1月份央行完成了利率走廊的上限和中樞的下調，由于利率走廊下限超額準備金利率0.35%已經足夠低，因此利率走廊之下的政策利率體系基本完成了系統性的調低。

年初至上半年，穩增長政策之下的“寬貨幣、寬信用”將逐步呈現。未來政策重點或將轉向寬信用，引導總量和結構性的信貸擴張，也有小幅降息空間，以徹底扭轉預期。同時，經濟下行壓力仍存，在財政政策發力的情況下，實體經濟融資利率有抬升壓力，需要貨幣政策配合。下半年，下游的通脹率可能在低基數豬周期回升等作用下有所回升，甚至不排除破3的可能。貨幣和信貸寬松帶來的防風險必要性加大，由此貨幣政策可能重回中性。

2.美債收益率上升引發市場擔憂

美聯儲繼續收緊貨幣政策，美債10年期收益率自去年底的1.52%一度上升至1月18日的1.87%，1月21日美債收益率維持在1.75%，仍然超過了2021年3月的階段性高點，是疫情以來的最高水平。回歸歷史，美債收益率在美聯儲加息之前，會有一波上漲，在加息之后，視加息的節奏，美債收益率還會有不同程度的上漲。考慮到未來美聯儲收緊貨幣政策的確定性，未來美債可能會在有所會落后跟隨加息而重新回升。屆時可能是對全球經濟尤其是新興經濟體的真正考驗。

中國貨幣政策在外部環境繼續調整的情況下，需要關注全球央行緊縮后的經濟復蘇形勢變化、金融市場波動以及資本流動的反轉可能。但總體看，中國貨幣政策依然取決于國內經濟變化。中國經濟體量大、戰略縱深長，海外市場波動對中國的影響可能有限，一是在穩增長政策下，貨幣政策料將邊際寬松，二是人民幣資產吸引力依然較強，三是人民幣匯率市場化程度加深，匯率調整預計將緩沖資本流動壓力。因此總體看，海外貨幣政策收緊對中國貨幣政策方向的改變較小，相應的金融市場也不會受到非常直接的影響。

二

利率債

1.市場回顧：利好政策頻發，債市連續兩周走牛

上周1年期國債收益率下行18.2BP至2%，5年期國債收益率下行17.3BP至2.44%，10年期國債收益率下行7.5BP至2.71%，30年期國債收益率下行3.5BP至3.29%，債市連續兩周走牛。

資金面來看，上周央行公開市場操作凈投放6500億，其中有500億逆回購和5000億MLF到期，投放了5000億逆回購和7000億MLF；本周將有5000億逆回購資金到期。盡管去年12月降準釋放的資金有部分用來對沖到期的MLF，1月份MLF的超額續作體現了對于流動性的呵護。臨近春節，市場的現金需求較高，上周隔夜利率逐步上升。

供給面來看，上周利率債凈融資額為748億，其中國債和地方政府債凈融資額為-1040億、1784億。

基本面來看，2021年宏觀經濟數據公布，2021年全國GDP同比增長8.1%，總體量突破114萬億，人均GDP約為1.25萬美元，超過世界平均水平。12月社會消費品零售總額同比增長1.7%，遠不及前值和預期，終端消費需求仍顯疲弱。

政策面來看，1月17日，央行分別下調MLF和公開市場逆回購操作中標利率10BP，而在去年12月已經進行了一次降準。1月18日央行新聞發布會上，再度釋放利好信號，為了實現穩增長，政策需要發力，要把貨幣政策工具箱開得再大一些，保持總量穩定，避免信貸“塌方”，后續雖然降準空間變小，但仍有一定空間。1月20日，1年期LPR調降10BP，5年期以上調降5BP，在降低企業融資成本的同時，房貸的還款壓力也將減輕。1月21日，央行公布SLF利率表，隔夜、七天和一個月期SLF利率分別下調了10BP。在一周的時間內，央行頻頻重磅出擊，全面調降資金價格，引導市場利率中樞下移，凸顯出政策力度的堅決。

2.投資展望：市場情緒高亢，謹防過度擁擠

上周利率債走牛，最主要的原因是央行貨幣政策的重磅出臺，利好信號激發債券市場投資情緒，各期限國債收益率均創2020年7月份以來的新低。當前市場對于一季度的貨幣政策預期已經基本落地，后續值得期待的或許還是降準，但是當前降準的緊迫性并不太強，需要看已實施政策傳導的有效性，關注后續社融的反彈力度、地產板塊的政策變化等等。

寬貨幣是否有效，需要觀察信用端能否修復，以及財政逆周期發力后，經濟能否平穩增長。如果政策傳導順暢，寬貨幣的期待將會下降，寬信用和寬財政有可能會拉高國債收益率，但在以穩為主的前提下，國債收益率就算上升，空間也不大。反之，如果政策傳導不暢，也就是投融資信心難起、基建項目落地不及預期等導致信用難寬，那么貨幣政策進一步寬松的必要性將會上升。

從當前來看，債市仍然應該注重長期配置而非短期博弈。從國內環境來看，政策前置發力加大了一月份降息的必要性；從國際環境來看，美聯儲加快收緊貨幣政策已經箭在弦上，因此3月份前是國內貨幣政策施展空間較大的關鍵階段。未來一段時間，支撐債市的更關鍵因素是市場情緒，目前市場的一致預期較強，需要謹防交易過度擁擠，否則一旦出現不利信息，可能會深度回調。

三

信用債

1. 信用債：債券發行及到期償還情況

一級市場信用債（包括短融、中票、PPN、企債、公司債和資產支持證券，AA以上，發行截止日）共發行384只（上周400只），總發行量3619.08億元，總償還量2568.47億元，凈融資額1050.61億元。

2. 信用債：發行行業情況

分行業看，除金融業外，共發行3417.02億元，建筑業、綜合、電力、熱力、燃氣及水生產和供應業發行金額占比靠前。

3. 信用債：負面事件

1月17日-1月23日，5只信用債發生違約或評級下調（不含金融業）。

鴻達興業(002002)：公司因流動性緊張，債券（20鴻達02）展期。

上海電氣(601727)：前次評級為A3,本次評級為Baa1。

禹州地產：基于上述因素,中誠信國際決定將“20海天1A”的信用等級由AAAsf調降至AAsf,將“20海天1B”的信用等級由AA+sf調降至AAsf,并將上述債項的信用等級均列入可能降級的觀察名單。

四

A股一級市場

1.A股融資情況

上周A股市場總募資金額為428.9億，其中IPO募資193.8億，配股募資230.5億，可轉債募資4.6億。

上周共發行8只新股，總募資規模為193.8億。網上加權平均中簽率為0.0903%（上上周為0.0217%），其中科創板發行的晶科能源發行規模較大（100億），中簽率為0.15%。

上周發行的新股中，創業板5只，募資合計70.9億；科創板3只，募資合計122.9億。本周將有5只新股發行，其中主板1只、創業板1只、科創板3只。

2. A股上市情況

上周A股市場總上市金額為260.3億，其中新股上市109.7億，增發上市114.5億，可轉債上市36.1億。

上周有8只新股上市，總規模為109.7億；其中主板1只，規模合計20.3億元；創業板4只，規模合計39.4億；科創板2只，規模合計48.2億；北交所1只，規模合計1.8億。

上周創業板股票上市首日平均漲幅為109%（上上周為38%），發行的4只新股無破發；其中誠達藥業上市首日收盤漲幅為77%，按照72.69元/股的發行價計算，中一簽盈利2.8萬；佳緣科技上市首日收盤漲幅為75%，按照46.8元/股的發行價計算，中一簽盈利1.8萬。上周科創板股票上市首日平均漲幅為1%（上上周為1%），發行的2只新股中有1只出現破發；其中邁威生物上市首日收盤漲幅為-30%，按照34.8元/股的發行價計算，中一簽虧損0.5萬。上周北交所股票上市首日平均漲幅為64%。

3. A股解禁情況

上周共82只股票解禁，解禁總規模為1203億；本周預計將有69只股票解禁，預計總規模為1977億。1月份，預計總解禁規模為4858億，預計環比減少23.5%，同比增加21.7%。

五

A股二級市場

1.A股市場表現：市場情緒仍弱

上周，A股市場先漲后跌，滬指基本收平。上周初，央行頻頻釋放重磅利好信息，市場情緒較好，但隨后就進入下跌通道。整體來看，A股市場中的個股跌多漲少，有三個交易日超3000只股票下跌。市場風格延續高低切換，長江證券(000783)低估值指數周漲幅為2.86%，高估值指數下跌0.98%，殺估值行情可見一斑；市值風格來看，大盤股逆勢護盤，小盤股全線失守，大盤價值上漲4.2%，大盤成長上漲0.3%，小盤價值下跌1.1%，小盤成長下跌2.6%。

題材來看，上周熱點頻繁切換，絕大多數題材不具有可持續性。受政策支持，數字經濟繼續受市場追捧，金融科技、操作系統等表現亮眼。體外診斷、新冠檢測、血液制品等概念高位大跌，CRO、醫美、大飛機、工業母機等醫藥、軍工板塊深度回調。

行業來看，煤炭（5.5%）、計算機（4.4%）、銀行（4.3%）等行業漲幅居前；醫藥生物（-7.2%）、國防軍工（-5.6%）、基礎化工（-4.3%）等行業跌幅居前。指數層面，當前估值水平較低的為：科創50（0.2%分位）、中證500（3.2%分位）。行業層面，當前估值水平較高的行業為：社會服務（84.5%分位）、電氣設備（74.1%分位）等；當前估值水平較低的行業為：房地產（5.3%分位）、石油石化（5.3%分位）、環保（5.5%分位）等。

2.A股資金表現

上周A股市場交投情緒仍顯一般，日均成交額為1.1萬億，環比增加2.3%。兩融余額環比減少281億至1.782萬億，其中融資余額減少244億至1.677萬億，融券余額減少37億至0.105萬億。

上周主力資金凈流出1575億，北向資金凈買入292億。分行業來看，銀行（47.8億）、非銀金融（18.8億）、家用電器（14.1億）等板塊主力資金凈流入居前；醫藥生物（-463.5億）、化工（-183.6億）、電子（-147.1億）等板塊主力資金凈流出最多。

3.A股投資展望：春節前交投仍弱

上周在眾多利好加持下，A股整體先漲后跌，多空分歧仍大，投資者情緒較弱，局部板塊雖有異動但波動較大且持續性不強，上周五日內總交易額跌破萬億規模。臨近春節，寬松政策已經超預期兌現，交投情緒大概率難有起色。

今年前三周交易日面臨著內外均弱的雙殺格局。首先，國內正經歷殺估值和風格切換的弱勢期。其次，“開門紅”預期落空，市場情緒多轉空，而在超預期寬松政策出臺后，也沒有帶來持續性的反彈，市場主線缺失，疊加節假日密集，市場觀望情緒濃厚，持有現金的需求較高。第三，美聯儲貨幣政策收緊致使海外權益資產紛紛下挫，擔憂情緒也會傳導至國內。

當前A股市場整體估值不高，國內基本面下行預期較充分，而財政發力、降息等穩增長的政策頻頻出臺，逆周期調節的刺激政策會對股市情緒形成支撐。建議重配置、輕博弈，重長期、輕波動。當前市場處于業績預告的密集披露期，可關注超預期或業績反轉的機會。配置上仍建議以低估值防御板塊為主，逢低布局充分回調的政策板塊。

六

貴金屬

1.黃金市場：利空環境下逆勢上漲

上周，國際黃金價格震蕩上行，周漲幅為0.91%。上周，美元指數止跌反彈，周漲幅為0.5%；10年期通脹預期繼續回落至2.34%。

上周美元指數止跌走強、通脹預期不斷回落、美債實際利率不斷走高，理論上來講，黃金價格在多重壓力下難有好的表現。具體來看，上周黃金僅在周三錄得一根大陽線，其他交易日均表現不佳，最主要的原因可能是避險情緒的高漲。

避險情緒主要來源于以下幾個方面：

1）上周，俄烏地緣政治風險驟然飆升。俄羅斯與美國、北約、歐洲安全與合作組織等的談判無實質性進展，北約東擴、烏克蘭加入北約以及天然氣供應等問題陷入僵局，美國情報機構預測俄羅斯入侵烏克蘭的時間越來越近。雖然當前仍以對話為主，但局部發生熱戰的可能性正在逐步加大，受此消息影響，黃金價格短期大漲。

2）當前，因為市場對于美聯儲在Taper結束后立即加息的預期升溫，全球的權益市場均出現明顯回落，美股新年來連續三周下跌，疊加公布的財報不盡如人意，美股遭到重挫。風險資產受挫的情況下，黃金價格獲得相對支撐。

除此之外，因為奧密克戎疫情的影響，上周公布的美國初請失業金人數跳升至三個月最高，引發市場對于就業的擔憂；美國債收益率在沖高后出現回落，主要原因是美國債務規模過于龐大，過高的收益率對于美國經濟的傷害會較大。

短期來看，避險情緒有望支撐黃金價格，具有一定的博弈空間。但是長期來看，美聯儲的加息和縮表只是時間問題，通脹壓力仍是美聯儲首要關注的問題。

2.白銀市場

上周，國際白銀價格跟隨黃金價格上漲，周漲幅為5.74%，當前金銀價格比在76左右。

七

大宗商品

原油市場：短期供需結構仍然偏緊

上周，國際油價沖高后回落，布倫特原油最高漲至89.5美元/桶，周漲幅為2.14%。

供給端來看，上周一上午，也門胡塞武裝利用無人機和導彈，對阿聯酋首都阿布扎比實施了襲擊，導致阿布扎比國家石油公司的一個油庫發生爆炸。需求端來看，IEA發布月報，上調了2021年-2022年原油的需求預期20萬桶/日，預計2022年全球原油需求將增長330萬桶/日。與此同時，供給方面，OPEC+雖然限定了每月增產40萬桶/日的計劃，但是實際的產能可能無法達到增長規模上限，使得供需結構仍然偏緊。

上周俄烏地緣政治摩擦加劇，原油價格也相應出現上漲。當前油價可能陷入高位震蕩的格局，上漲空間不宜樂觀。

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