鄂志寰中國銀行(香港)首席經濟學家

以下觀點整理自鄂志寰在中國宏觀經濟論壇（CMF）宏觀經濟月度數據分析會（2022年3月）（總第53期）上的發言

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一、三大外圍因素對中國經濟形成挑戰，全年GDP增長目標仍需強力政策支撐

最近以來，疫情發展和抗疫措施的差距加劇全球經濟分化，2022年中國經濟面臨的風險因素顯著上升。

第一，在俄烏沖突之前，國際貨幣基金組織將2022年全球經濟增長從2021年5.9%下調到4.4%，其中美國GDP增長率從5.6%下降到4%，歐元區從5.2%下調到3.9%。考慮俄烏沖突的不利影響，歐洲3.9%的增長率可能下調。美國經濟減速，和歐洲面臨新的困難和挑戰，可能對我國的出口帶來一定的沖擊。歐洲是我國重要的貿易伙伴，美國也是我們重要的出口市場，地緣政治因素對我國外貿的直接影響需要進行具體評估。

第二、當前中國經濟面臨下行壓力，與美國經濟處于不同的周期。G2的差距越來越顯著。即使美國經濟增長率下調到4.4%，仍然高于過去十年的平均水平，也顯著高于美國趨勢增長率。

在經濟增長分化的背景下，各國宏觀政策呈現不同的走向。今天早晨美聯儲宣布聯邦基金利率上調25個基點。美國加息可能引發國際資本流動的調整，也會導致全球金融市場供求的變化。

加息25個基點幅度有限，不會對金融市場產生特別嚴重的沖擊，因為利率仍然處于歷史性的低水平，同時，市場對加息有充分的預期，美聯儲不斷向市場傳遞預期。

但是也需要看到，這次加息不是一個一次性的行動，而是一系列行動的開始，意味著轉折點的到來。美聯儲公布的點陣圖顯示，市場普遍預期今年會有七次加息，到2023年，美聯儲基金利率會達到2.8%，2024年也會保持2.8%的水平，超出長期政策利率區間。

長期以來，美聯儲貨幣政策以“我”為主，不考慮溢出效應。目前美國面臨嚴重的通脹壓力，PCE上調到4.3%，未來兩年通脹水平都將超過目標區間，核心通脹率亦呈現同樣的趨勢。通脹長期上行是加息的重要基礎。市場亦擔心通脹與經濟停滯疊加，面臨滯脹的風險。從勞動力市場的情況看，失業率今年年底會達到3.5%，接近充分就業，可能形成薪金上升加劇通脹壓力的新循環。

通脹和就業這兩個主要指標都支持美聯儲進一步加快寬松政策退出的進程。

美聯儲加息導致中美利差的動態變化，對人民幣匯率帶來一定的影響。中國的宏觀政策選項是在全球宏觀政策調整的大背景下進行的，需要關注美國貨幣政策調整的影響。中美兩國經濟增長周期差異，決定了宏觀政策走勢的分化，是我們討論宏觀形勢的一個角度。

第三，俄烏沖突演變仍然具有很大的不確定性。在大宗商品市場和全球金融市場情緒的擾動上產生了直接影響。過去幾年，俄羅斯陸續減持外匯儲備中的美國國債，并在進口商品計價貨幣方面實現了一定程度的去美元化，出口商品計價仍然以美元為主，以平衡美元需求。所以，俄羅斯不打無準備之戰，在經濟、金融方面進行了充分的準備。俄烏局勢產生直接影響的同時，各種次生災害陸續有來。美國為主的西方國家對俄羅斯的金融制裁和經濟制裁和過去有很大的區別。這一輪制裁限制了俄羅斯持有的外匯儲備的使用，并將部分俄羅斯銀行排除在SWIFT系統之外，客觀上造成了相關國家對美元信心的動搖，從好的方面講，可能意味著國際貨幣體系的變革迎來一個新的契機，有利于去美元化，推進儲備多元化進程。

在短期內，三大外圍因素對中國經濟挑戰大于機遇，需要妥善謹慎應對。“兩會”確定了今年GDP增長5.5%的目標，這一目標是中國經濟增長市場普遍預期的上限，體現了就業優先，為1000多萬的新增大學畢業生提供一定數量的就業機會，亦是達到”十四五”規劃整體目標的要求。從中國經濟增長面臨的內部壓力和外部環境兩個角度來講，實現5.5%不是一個很容易的過程，需要跳一跳才夠得著。去年三季度、四季度中國經濟持續減速，四季度增長4%，今年一季度面臨比較大的壓力，經濟減速趨勢很難得到根本性扭轉。從全年看，要實現5.5%的目標需要有宏觀政策的配合和支持。

二、推行結構性政策應提升效率，降低政策誤讀的成本

推行長期結構性改革是實現中國經濟高質量發展的關鍵所在。但是，推行相關措施需要降低和控制副作用，避免在金融領域引發意外沖擊。因此，結構性改革政策應該細化流程，加強流程管理和風險控制。

首先，加強對相關政策預期的管理。職能部門在推出結構性政策時，包括要素市場的改革，應該進行沙盤推演，充分考慮行業性的措施對金融市場的影響，考慮國內市場和國際市場對政策解讀各自不同的角度，用市場聽得懂的語言，和市場主體進行充分溝通。

其次，加強相關職能部門之間的配合。如對部分互聯網平臺進行的規范化管理與金融管理部門間的配合有進一步提升的空間。

第三，俄烏形勢影響持續，可能引發全球性系統性風險的集中釋放，對金融市場帶來較大沖擊，對于金融市場的異常波動應提前制定預案。同時，對于結構性政策實施過程加強風險管控，把結構性改革政策推行好，使其發揮應有的作用。

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