(本文作者周浩，國泰君安國際首席經濟學家)

美國8月CPI略超預期，尤其是市場較為關注的核心通脹率達到0.3%(市場預期為0.2%)，這幾乎意味著本月50個基點降息的概率已經off the table。在CPI數據公布后，市場也調整了對年內降息次數的預期，目前市場預期年內降息次數為4次(即100個基點)，這意味著如果本月降息幅度為25個基點，那么未來兩次FOMC會議上(分別為11月和12月)，美聯儲會有一次降息50個基點的可能性。未來的經濟數據和資本市場的變化，將會不斷擾動降息交易，但從某種程度上而言，降息交易的risk reward似乎也在出現下降。

今天我們繼續討論季節性，下面這張圖是過去10年(2015-2024年)10年美債利率的月度變動。在這張圖中，我們發現了一個有意思的現象，即在過去的10年中，10年美債利率沒有出現過連續5個月下跌，而如果本月10年美債利率出現下跌，那么會打破這一過去10年的規律。

另一個值得關注的季節性是美元匯率，我們之前的報告中也指出，9月份的美元匯率往往比較強。由于本輪美元匯率下跌的主要原因是降息交易，所以在降息尚未發生時，貿然判斷這一交易是否已是強弩之末，顯得有些為時過早。但從近期美元匯率的走勢來看，美元指數不再追隨10年美債利率進一步下行，似乎也意味著外匯交易員們也開始感受到了進一步做空美元的勝率開始下降。

我們可以從歐元的角度來對此進行觀察，我們對比歐元兌美元的匯率以及10年美債和德國國債的利差可以發現，盡管美歐之間的利差出現了顯著的收窄(由于美債利率下行更快)，但從利差預示的匯率水平來看，歐元還是有些過強。利差預示歐元匯率大約在1.09左右的水平上，但歐元本輪最強的水平卻接近1.12。

當然，季節性不代表市場永遠會按照既定的軌道運行。只是市場在任何時刻，都會有一個風險收益比的問題。而站在眼下這個時點上，降息交易的risk reward可能值得交易員們思量一番。

(本文僅代表作者個人觀點)